中高端暖锅连锁企业——巴奴海外控股有限公司在递交港交所上市肯求近两个月后MK SPORTS网，中国证监会发出反应见解函，因股权架构、大额分成、用工合规等九大问题条款补充材料，冲刺港股暖锅第三股的巴奴占比净利润近六成的分成与83%的非正经用工激发监管关心。

01   “先分成再融资”操作引争议

巴奴公司成立于2001年，创举东说念主为杜中兵，首家门店开设于河南安阳。2009年总部迁至郑州，2012年品牌正经命名“巴奴毛肚暖锅”，以“毛肚+菌汤”为中枢产物，定位东说念主均耗尽120元以上的“品性暖锅”市集。2025年6月向港交所递交招股书，筹划成为继海底捞、呷哺呷哺后的“港股暖锅第三股”。 

本年1月，巴奴文告派发股息7000万元，并于6月9日前全额支付。左证招股书夸耀，巴奴2024年净利润为1.23亿元，这笔分成占其2024年净利润的56.9%，且距其递交港股上市肯求时辰接近。证监会条款巴奴纠合短期欠债状态证据大额分成的合感性，以及在此配景下寻求上市融资的必要性。

按捏股比例估算，创举东说念主杜中兵眷属获分成超5800万元。同时公司短期偿债才智欠佳，招股书败露其2024年流动比率仅0.5倍，远低于1.5倍的健康警告线。

杜中兵极度妃耦韩瑰丽通过离岸公司D&H (BVI) LTD和BANU UNITED LTD共计适度巴奴83.38%投票权，但韩瑰丽未被列为共同本色适度东说念主，监管条款表现认定逻辑及适度权安祥性。

这种大额分成后紧接着融资的行径，被质疑是为了让原始鼓舞在上市前获取多量利益，而将后续发展所需资金转嫁给新的投资者，存在利益运送的嫌疑。

招股书败露推广筹划：2025-2027年拟新开150家直营店，每家前期参预约500万元，总资金需求达7.5亿元。而放置2025年3月，公司账面现款仅2.73亿元。

有证券市集分析师指出，一边大额分成一边多半融资，极度于把筹划压力转嫁给公众投资者，透露出企业责罚的繁芜。

02   万东说念主兼职雄师与艰难的供应链

左证招股书数据，2025年第一季度巴奴全职职工仅1789东说念主，兼职与外包东说念主员却高达9000余东说念主，占比83.4%。

证监会明确条款其证据“非全职东说念主员社保交纳及用工正当性”，指出系统性服务风险。在餐饮行业合规趋严确当下，如斯高比例的非正规用工，如同埋在推广之路上的地雷。

“直营模式本为保险品性，但用工结构失衡可能激发服务崩盘。”餐饮东说念主力资源大家王艳示意，“一朝发生服务纠纷，将对高端品牌形象形成放胆性打击。”

巴奴在招股书中指出，改日将加密一二线城市门店并下千里至县级市，筹划在河南等七省建卫星仓。而现存供应链汲引已初显艰难：巴奴“能冷鲜不冷冻、能自然不添加”的供应链模式，自建中央厨房和冷链体系，导致资本急剧攀升。

数据夸耀，畴昔一年巴奴的中央厨房产能垄断率阐扬分化，除了华东地区满产外，华中地区、华北地区、华南地区等地则别离为 59.9%、22%、28.2%，相较之下，海底捞中央厨房的产能垄断率达 80% 以上。这意味着巴奴产能垄断率存在不及的情况，此前对于供应链的布局与其门店推广情况或并不匹配。

巴奴曾出现子品牌超岛羊肉卷含鸭肉身分、富硒土豆硒含量不及声称值等食物安全问题，涉事门店多量使用未经表率培训的打散工，透露出公司在供应链监管方面存在疏忽。前供应链管制东说念主员曾向媒体流露，巴奴部分门店为适度资本会自行采购非指定供应商食材，导致品性错乱不王人。

供应链管制大家赵强警示，“巴奴需警惕限制与品性的均衡，莫让上市成为坍塌导火索。”

03   当高端暖锅撞上耗尽左迁

为看护“品性暖锅”品牌东说念主设，巴奴2024年告白开支猛增至1亿元，极度于每赚1元净利润就有0.5元砸向营销。效果是营收增速从2023年的47.38%暴跌至2024年的9.23%，同店销售额下滑9.9%。

尽管巴奴将东说念主均耗尽从2022年147元降至2025年一季度138元，仍远高于海底捞97.5元的客单价，不才千里市集的布局已出现“水土不屈”，高端食材溢价在二线城市遇到感知遮挡。央广网此前的耗尽者调研夸耀：“嗅觉除了贵，口感和其他暖锅没离别”，还有耗尽者称“空运毛肚不如隔邻宰杀场现取”。

行业数据夸耀，2024年暖锅举座东说念主均耗尽降至60-65元，关店数超30万家。当凑凑暖锅客单价从150元跌至120元，海底捞通过降价将翻台率提至4.1次/天，巴奴却困在“高端”的品牌定位茧房中。

资深餐饮大家文志示意，很多暖锅品牌都在降价以合乎高性价比的耗尽阶段，巴奴坚捏高品性莫得问题，但必须谨慎接洽如何兼顾性价比。商启究诘的论说夸耀，耗尽遴选暖锅店时，要紧关心价钱，其次才是品牌和口碑。

面抵耗尽趋势的变化，巴奴也在用物感性和结构性的口头调价。其中，物感性降价指的是把锅底变成三宫格的容貌，按格收费，从锅底上把价钱降下来。而结构性降价则体当今加多猪肉类和蔬菜类产物上，指标是荤素均衡，也促进了单价着落。为招引耗尽者进店耗尽，巴奴开动在土产货生存平台上线廉价套餐。举例在北京地区，好意思团平台巴奴“高手气双东说念主餐” 售价257元，东说念主均仅128.5元。

但创举东说念主杜中兵屡次示意，巴奴将坚捏产物方针，将产物品性视为政策根基，试图打造各异化单品毛肚在暖锅红海中解围。旧年，巴奴还推出“365 天吃鲜笋” 系列，让耗尽者吃到最簇新高品性的笋，龙竹鲜笋、熊猫笋等一系列小众食材出圈。

巴奴暖锅的收入险些全系于餐厅运营服务，业务结构较单一。濒临海底捞市值挥发80%、呷哺呷哺股价跌去96%的行业近况，巴奴145家店的限制恐难以复旧高估值。

耗尽升级时期，耗尽者追求高品性的菜品，不错经受巴奴靠“产物方针”的故事握住冲高。但连年来跟着耗尽者日趋严慎的耗尽，餐饮企业不得不以价换量。

食物产业分析师朱丹蓬指出：“能否赢得市集的认同取决于企业的多个方面MK SPORTS网，包括供应链的完满度、产物和服务的品性保险，食物安全体系的完善进度，服务体系的升级节拍以及客户粘性。”