（原标题：长风药业IPO投研敷陈：收入增速放缓MK体育官网，居品结构单一，部分居品研发程度不足预期）
本文源流：期间商学院 作家：陆海
源流丨期间投研
作家丨陆海
裁剪丨李乾韬
【导语】
受到环境欺凌、东谈主口老龄化等身分影响，比年来呼吸系统疾病发病率有增无减。其中，慢阻肺病（COPD）具有患病率高、致死率高等特征。只是在中国，COPD的患病东谈主数就高达1亿东谈主，每年约有100万东谈主死于该疾病。
这催生了一批主攻呼吸系统疾病的药企，其中就包括长风药业股份有限公司（下称“长风药业”）。2024年11月28日，两度冲击科创板IPO但均折戟的长风药业，郑重向港交所递表，转战港股IPO。
招股书闪现，2021—2024年上半年（下称“敷陈期”），长风药业营收高速增长，且2023年已郑重扭亏为盈。不外，该公司存在居品结构单一、中枢居品纳入集采存省略情趣、部分居品研发不足预期等问题。此外，布地奈德（长风药业中枢居品所属类别）还被纳入国度重心监控合理用药药品目次，上交所曾要求其诠释是否存在分歧理用药情况。
1月8日，就公司居品结构单一、居品纳入集采省略情趣、研发用度率低于可比公司均值、部分居品研发不足预期等问题，期间投研向长风药业发函（邮箱：ir@ harmt**.com）并致电其证券事务部（0512-661**89）接头。1月9—14日，期间投研屡次致电该公司，但电话均无东谈主接听。末端发稿，对方仍未回答。
【摘要】
1. 实控东谈主均为好意思国国籍。梁文青、李励共计捏有长风药业27.2%的股权，是该公司的实控东谈主，两东谈主均为好意思国国籍。
2. 国产居品络续上市，潦倒寡头把持格式。2019年昔日，阿斯利康（AZN.O）、葛兰素史克（GSK.N）、恒瑞医药（600276.SH）等5家企业占据中国吸入制剂市集约90%的份额，呈现寡头把持格式。比年来，跟着国产居品络续上市，寡头把持格式被潦倒。
3. 收入增速放缓，销售及分销开支（下称“销售用度”）激增。敷陈期内，长风药业收入捏续增长，然而增速有所放缓。2023—2024年上半年，该公司已扭亏为盈。同期，该公司销售用度激增，销售用度率远超研发用度率。
4. 看重中枢居品销售风险。敷陈期内，长风药业存在居品结构单一、中枢居品纳入集采存在省略情趣等风险。
5. 看重居品研发风险。这次IPO，长风药业运筹帷幄将部分募资用于吸入剂候选居品研发，当今该居品大部分处于临床或临床前开发阶段，研发末端具有省略情趣。
【正文】
一、公司布景：实控东谈主均为好意思国国籍
长风药业成立于2013年1月24日，是一家专注于呼吸系统疾病领域药物研发、坐褥和销售的企业。2021年5月，该公司的CF017，即调养支气管哮喘的吸入用布地奈德混悬液奏效获批上市，并于同庚6月被纳入经验集采运筹帷幄，营收竣事快速增长。
末端临了骨子可行日历，长风药业的创举东谈主、实控东谈主为梁文青、李励，两东谈主共计捏有该公司27.2%的股权。
其中，梁文青是长风药业的董事长、扩充董事兼首席扩充官。在创立长风药业之前，梁文青曾在好意思国创立中国健康照拂公司，并担任其总裁直至2010年。招股书闪现，梁文青领有超20年的医药及关联投资行业教诲。
李励是又名呼吸系统药物计算群众，任长风药业扩充董事及首席科学家。创立长风药业前，李励曾先后任葛兰素史克高等科学家、好意思国先灵葆雅制药集团药物制剂计算部高等资深科学家等。招股书闪现，梁文青和李励均为好意思国国籍。
二、行业竞争格式：国产居品络续上市，潦倒寡头把持格式
吉祥证券2024年3月1日发布的行业敷陈《先驱潦倒寡头把持格式，长风破浪吸入制剂蓝海》闪现，一直到2019年，我国吸入制剂市集份额仍被阿斯利康、葛兰素史克、恒瑞医药、丸石制药株式会社（maruishi）和德国制药公司勃林格殷格翰（Boehringer Ingelheim）主导，这5家企业共计市占率保管在近90%的高位，保捏寡头把持格式。
不外，跟着国产居品络续上市，以及集采的带动，该行业寡头把持格式被潦倒。吉祥证券的敷陈闪现，末端2023年第三季度，阿斯利康的市占率从52%下落至25%，5家龙头企业的共计市占率也降至61%。凭据PDB数据，我国吸入制剂参与企业数目加多至近60家。
在长风药业中枢居品布地奈德混悬液居品方面，末端临了骨子可行日历，中国已上市的居品有8款，其中7款为国产居品。按销量计算，2023年长风药业的布地奈德混悬液在中国的市占率约为20%。
从市集边界来看，2023年，呼吸系统疾病的全球吸入制剂市集边界达到251亿好意思元，展望2033年将达到351亿好意思元，2023—2033年的复合年增长率为3.4%。其中，2023年中国市集边界为222亿元，展望2033年将达到348亿元，2023—2033年的复合年增长率为4.6%。
在中国吸入制剂市集，布地奈德混悬液市集份额较高，2023年占比达到23.7%，总销售额为53亿元，展望2033年将达到69亿元，2023—2033年的复合年增长率为2.7%。
需隆重的是，2023年6月9日长风药业泄漏的《长风药业:科创板初次公开刊行股票招股诠释书（呈报稿）》（下称“科创板招股书”）闪现，受到未来集采及医保控费的潜在影响，展望2025—2030年，中国呼吸系统疾病吸入制剂市集边界将有所放缓，到2030年增长至276亿元东谈主民币，年复合增长率为2.9%。
三、财务数据：收入增速放缓，销售用度激增
3.1 收入增速放缓，2023年竣事扭亏
敷陈期各期，长风药业的收入诀别为0.42亿元、3.49亿元、5.56亿元、2.89亿元。据其泄漏的数据计算，2022—2024年上半年，其收入同比增速诀别为731.53%、59.37%、19.60%，增长权贵放缓。
敷陈期内，长风药业收入激增，主要收货于其CF017居品放量。招股书闪现，长风药业的CF017在2021年5月获批上市，短短一个月后就中选第五批寰宇药品麇集采购，从而带动销量和销售收入的增长。
从销量来看，敷陈期各期，长风药业CF017的销量诀别为0.11亿支、1.21亿支、1.98亿支、1.01亿支，2022—2024年上半年的同比增速诀别为1008.09%、63.97%、19.33%。
销售收入增速基本与销量保捏一致，2021年，长风药业CF017的收入仅为0.30亿元，2022年就增长至3.36亿元，同比增速高达1026.11%；2023—2024年，该居品的销售收入诀别为5.48亿元、2.80亿元，同比增速诀别为63.05%、18.08%。
收入激增的同期，长风药业启动扭亏为盈。招股书闪现，敷陈期各期，长风药业的净利润诀别为-1.32亿元、-0.49亿元、0.32亿元、0.09亿元，2023年竣事扭亏为盈。
敷陈期内，长风药业的毛利率有所改善，并对可比公司均值形成反超。在科创板招股书中，长风药业将恒瑞医药（600276.SH）、健康元（600380.SH）、仙琚制药（002332.SZ）、上海谊众（688091.SH）、微芯生物（688321.SH）、艾力斯（688578.SH）、百奥泰（688177.SH）等列为可比公司。
Wind数据闪现，敷陈期各期，上述可比公司的毛利率均值诀别为84.32%、78.08%、78.70%、78.48%，而长风药业的毛利率诀别为52.8%、76.6%、82.2%、81.2%。自2023年以来照旧高于可比公司均值。
长风药业暗意，毛利率增长主若是因为跟着CF017居品的销售收入权贵增长，该公司竣事了边界经济。
3.2 研发用度率被反超
敷陈期各期，长风药业的研发开支诀别为0.99亿元、1.07亿元、1.33亿元、0.61亿元。2022—2024年上半年，同比增速诀别为8.55%、23.84%、-13.02%，2024年上半年研发用度同比出现下滑。
长风药业的研发用度率（研发开支/收入）也呈现捏续下滑趋势。招股书闪现，敷陈期各期，长风药业的研发用度率诀别为235.3%、30.7%、23.9%、21.1%，其间累计下落超210个百分点。
Wind数据闪现，同期，其可比公司的研发用度率均值诀别为71.31%、33.17%、31.23%、27.38%。可见，自2022年以来，可比公司研发用度率已反超长风药业。
在科创板招股书中，长风药业指出，由于其CF017居品于2021年5月才郑重获批，因此2020—2021年，其研发用度率与可比公司的研发用度率比较不具有参照真理。此外，长风药业还暗意，由于该公司主要从事吸入制剂的研发，与可比上市公司药品类型、研发技巧要求、临床老师决策等方面不具有可比性。
3.3 销售用度激增
跟研发用度比拟，长风药业的销售用度权贵增长。
敷陈期各期，长风药业的销售用度诀别为0.52亿元、1.36亿元、2.22亿元、1.18亿元，2022—2024年上半年，同比增速诀别为161.65%、64.03%、20.84%。自2022年以来，无论是金额如故同比增速，销售用度齐理解高于研发用度。
敷陈期各期，长风药业的销售用度率诀别为123.4%、38.8%、40.0%、40.8%，呈现出先下逾期飞腾的趋势。Wind数据闪现，同期可比公司销售用度率均值诀别为39.28%、37.51%、33.91%、33.89%，自2022年起均低于长风药业。
科创板招股书闪现，2020—2022年，市集推广费是长风药业销售用度的迫切组成部分，占比诀别为30.62%、36.22%、69.03%。
而在市集推广费中，2021—2022年，长风药业新增了市集信息分析与积累、病院探问两项。其中，市集信息分析与积累的用度占市集推广费的比例诀别为2.82%、53.33%，病院探问的用度占市集推广费的比例诀别为16.60%、25.49%。
对此，长风药业暗意，由于其CF017居品于2021年5月获批上市，并于同庚9月启动大边界销售，因此其市集信息分析与积累、病院探问等市集推广举止徐徐加多，关联推广举止用度占比大幅提高。
比年来，我国医药反腐力度不停加强，市集监管总局2024年10月11日发布的《医药企业防卫生意行贿风险合规指点（征求主意稿）》中回来了9个医药企业生意行贿的常见场景，其中就包括学术探问调换生意行贿风险、招待生意行贿风险等。
3.4 短期偿债能力不足同业
敷陈期各期末，长风药业的流动比率诀别为6.25倍、3.53倍、2.89倍、2.45倍，速动比率诀别为5.98倍、3.32倍、2.68倍、2.22倍。
Wind数据闪现，同期末，其可比公司流动比率均值诀别为11.62 倍、9.70倍、6.18倍、5.33倍，速动比率均值诀别为11.26倍、9.29倍、5.76倍、4.96倍。
可见，诚然敷陈期各期末，长风药业的流动比率和速动比率齐高于表面安全水平，然而跟同业可比公司的平均水平比拟，其短期偿债能力较低。
四、风险身分：看重中枢居品销售风险
4.1 居品结构单一的风险
招股书闪现，2021年10月、2022年11月、2023年9月，长风药业的CF036（硫酸沙丁胺醇雾化溶液）、CF018（氮?斯汀氟替卡松鼻喷雾剂）、CF038（硫酸特布他林雾化溶液）先后得到国度药监局的批准；2024年5月，其GW006（阿福特罗雾化溶液）还得到FDA（好意思国食药搞定局）批准，这是其在好意思国首款获批居品。
尽管已有多款居品获批，然而从收入组成来看，当今长风药业的主要收入源流依然是CF017居品。
敷陈期各期，长风药业的CF017居品收入诀别为0.30亿元、3.36亿元、5.48亿元、2.80亿元，占总收入的比重诀别为71.1%、96.2%、98.4%、96.8%。
比拟之下，CF018居品诚然已于2022年竣事生意化，然而2022—2024年上半年的收入占比诀别为0.1%、0.2%、2.4%，占比仍较低。而CF036居品则于2023年竣事生意化，2023—2024年上半年，其收入占比诀别为0.1%、0.1%，后两款居品仍处于生意化早期阶段。
在科创板招股书中，长风药业指出，其CF018居品尚未进入国度医保目次，因此该居品仍处于生意化培育阶段；而CF036、GW006、CF018等居品上市后量产销售仍需一定的培育周期。因此，短期内该公司收入仍将以CF017居品为主，存在单一居品依赖风险。
4.2 纳入集采存省略情趣风险
长风药业的CF017居品于2021年被纳入寰宇8个省份的集采目次，灵验期3年，该采购周期已于2024年届满。
招股书闪现，长风药业正与关联部门就续签CF017的麇集采购状态再次进行议论。同期，该公司正在与关联部门就将CF036纳入麇集采购目次进行议论。本批麇集采购纳入及络续所以区域为单元进行，由多个省份斡旋进行集采。
当今，长风药业络续CF017的麇集采购纳入经验及将CF036纳入麇集采购目次的投标已获以江苏省为首的定约（下称“江苏定约”）给与，该定约由11个省份组成。不外，江苏定约所遮蔽省份的公立病院将认购CF017及CF036的最低金额尚未最终详情。
凭据科创板招股书，在2021年6月被纳入第五批寰宇药品集采范围的布地奈德混悬液居品中，四川普锐特、长风药业、健康元、高洁天晴诀别以2.79元/支、3.19元/支、3.39元/支、5.65元/支中选；跟集采前的价钱比拟，前述4家公司的居品集采后诀别降价73.7%、78.3%、77.3%、52.4%。
那么，在新一轮集采中，长风药业的中枢居品是否有进一步大幅降价的风险？
对此，长风药业2024年1月12日泄漏的《对于长风药业股份有限公司初次公开刊行股票并在科创板上市苦求文献的审核问询函之回答敷陈》（下称“问询回答”）闪现，上交所要求长风药业诠释呈报上市和在研竞品对2024年集采格式的影响，以及中选采购价钱大幅下落的风险程度。
问询回答闪现，末端该敷陈出具日，已有9个处于呈报上市阶段，以及7个处于BE/临床老师阶段的在研竞品，展望至2024年年底络续时将新增3～4家企业获批上市。新增获批企业居品上市后，由于居品住院、得到临床认同度以及扩充产能以栽种供应保险能力仍需要一定期间，展望上市后短期内无法快速进入市集。不外，长风药业的CF017获批上市仅1个月后，就被纳入了集采目次。
另外，长风药业还补充泄漏了集采络续战略存在省略情趣及集采络续获批厂商加多对公司未来收入产生不利影响的风险。该公司暗意，本轮集采届满后，该公司将靠近原寰宇药品麇集采购未中选区域无法完成络续、原中选区域与多家同期中选，或络续价钱进一步下落的风险，从而靠近吸入用布地奈德混悬液在集采渠谈收入下落的风险。
4.3 国度重心监控合理用药药品目次的风险
科创板招股书闪现，2023年1月，国度卫健委办公厅发布《对于印发第二批国度重心监控合理用药药品目次的告知》，布地奈德被纳入其中。
问询回答闪现，上交所要求长风药业诠释布地奈德被列入重心监控合理用药药品目次的原因，以及现实中是否存在较多分歧理用药的情形。
对此，长风药业暗意，2023年1月，国度卫健委发布《第二批国度重心监控合理用药药品目次》，各地要以模范临床用药行为、促进合理用药为职责指标，对纳入目次的药品制定完善临床应用指南，明确临床应用的条目和原则，加强合理用药监管。
不外，长风药业暗意，末端该敷陈出具日，国度卫健委等关联部门未对单个药品被纳入重心监控用药目次原因作出具体诠释。
4.4 部分居品研发程度不足预期
问询回答闪现，长风药业当今主要在研居品的骨子弘扬较第一次呈报科创板IPO时泄漏的展望上市期间存在较大程度的延后。
其中，其糠酸莫米松鼻喷雾剂展望上市期间从第一次呈报时泄漏的2022年延伸到2025年，沙好意思特罗替卡松吸入气雾剂从2023年延伸至2026年，噻托溴铵吸入粉雾剂在欧洲、中国展望上市期间诀别从2024年延伸至2027年、2028年，格隆溴铵吸入粉雾剂展望上市期间则从2024年延伸至2027年，倍氯米松福莫特罗吸入气雾剂展望上市期间从2024年延伸至2028年。
可见，上述多款居品的展望上市期间延伸了3～4年，研发程度不足预期。对此，长风药业暗意，上市期间延伸的主要原因，包括受到寰球卫惹事件影响临床弘扬较慢、受寰球卫惹事件影响境外供应商采购周期、开发请托周期延长以及受原研专利到期期间胁制影响等。
五、募投技俩分析：看重居品研发风险
这次IPO，长风药业运筹帷幄将募资用于为吸入制剂候选居品的捏续研发、临床开发及生意化提供资金，为多个立异管线运筹帷幄及能力平台的临床前研发提供资金，为坐褥关节、开发采购及坐褥搞定系统的蔓延及升级提供资金及补充营运资金。
其中，吸入剂候选居品主要包括DPI（吸入粉雾剂）、SMI（吸入喷雾剂）、鼻喷雾剂、MDI（吸入气雾剂）等。
当今，长风药业的坐褥关节可撑捏年产2.206亿支雾化混悬液、5000万支雾化溶液、400万瓶鼻喷雾剂、200万瓶定量MDI居品及2400万支DPI居品。不外，由于其CF017居品奏效生意化，因此坐褥线主要用于坐褥该类居品。
长风药业的产能愚弄率捏续栽种，敷陈期各期诀别为52.9%、80.2%、95.9%、96.4%。该公司正通过两期的配置技俩扩充坐褥能力。一期运筹帷幄于2025年年底完成，将主要专注于SMI和鼻喷雾剂居品；二期的第一部分展望于2026年年底进入使用，将挑升坐褥MDI和脂质体居品。
当今，长风药业靠近着居品结构单一的问题，急需激动其他居品生意化来提高抗风险能力，因此，其募投技俩主要布局居品研发坐褥。
需隆重的是，从研发程度来看，当今长风药业大部分吸入剂候选居品仍处于临床或临床前开发阶段。其中，其SMI居品均处于小试阶段，MDI和DPI大部分居品也齐处于中试阶段。
长风药业在招股书中暗意，临床开发属本钱密集型，可能需要多年的努力方可完成，而末端则具有其固有的省略情趣。该公司当今及未来的候选居品均易靠近在药物开发任何阶段存在的固有的失败风险，包括发生无意，或不成收受的不良事件，或未能在临床老师中解说疗效。
（全文6247字）
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